[日本银行部门次长]日本银行行长黑田东彦等是核心人物

华尔街见闻

干预不是目的，只是手段。

据媒体报道，日本财务省和日本银行于9月22日买入日元，卖出美元，干预外汇市场。因此，日元对美元的汇率在接触145.8945韩元后一度上升到139.9265，日振幅超过3.1%。日本财务省财务官新田实物当天表示：“不能容忍汇率的过度无序变动。”这是日本24年来首次进行卖美元的外汇干预，目的是防止日元汇率过于疲软。

上次美元销售干预是1998年6月亚洲金融危机最严重的时候。从时间上看，最近的外汇干预发生在11年前的2011年11月，但干预方向相反，是购买美元进行日元销售，目的是防止日元汇率太强。当时日本银行行长是百川方明老师。

市场对这种外汇干预行为决不买帐。介入第二天，日元为143.3530，比22日收盘时的142.3755下跌了0.69%。最近，美元指数从高层的114.7861下降到10月20日的113.3095，但日元对美元汇率仍然疲软到151.9420，创下1990年下半年32年以来的历史新低。

第一，日本外汇储备的规模是否足以满足干预要求？

第二，日本银行宽松的货币政策和汇率干预之间存在政策冲突，到底以谁为主？

第三，更根本的问题是日元贬值压力来自日美货币政策的分化，今后将何去何从？是等待美联储放宽，还是日银开始货币政策正常化？

因此，目前在讨论日元问题时，财务上铃木俊一财务官新田真人日本银行行长黑田东彦等是核心人物。

1.4万亿美元的外汇储备够吗？这种怀疑主要有两个原因。

另一方面，目前的干预是，为了防止日元贬值，干预者必须卖掉外汇储备。储备越少，理论上越有可能枯竭。

财政部没有公开规模，但在9月22日的干预中动用了28382亿韩元，创下了历史新高。1.4万亿美元外汇储备不能说是不够的，但外汇储备在8月减少310亿美元后，9月创纪录地减少了540亿美元，存在“坐拥山空”的危险。这与2011年百川方明任内的介入完全不同。当时，为了防止日元上涨，调解人需要购买外币来增加外汇储备，所以理论上没有储备规模上限，可以无限干预。

另一方面，更重要的是，日本央行在过去10年里持续采用量化和质量宽松收益率曲线控制等无限量宽松货币政策手段，扩大了资产负债表。外汇储备资产与中央银行资产负债表规模的比率已与以往不同。

截至2022年6月，日本央行资产负债表规模超过700万亿日元，比黑田行长上任之初扩大了3倍以上，远远超过了早期非正规货币政策时期的扩张效果。快手牛市时代量化宽松带来的央行资产负债表扩张仅为44.8%，百川方明全面货币宽松时期也只有53.2%。

日本外汇储备资产与日本央行资产负债表规模之间的比率从2007年6月的最高点1.06下降到了福井俊彦行长2008年4月卸任时的0.84，随后，白川方明2013年3月卸任时的0.67。黑田东彦上任后，央行资产负债表扩张速度加快，使这一比例下降得更快。截至2022年6月，日本外汇储备与央行资产负债表规模的比率已降至0.23。

好消息是，理论和实践都表明外汇干预在短期内有效。

有关外汇干预效果的研究有着悠久的历史。沃尔克在《时运变迁》中提到了1983年的《杰根森报告》。结论是干预有效。这为广场协议提供了智囊团和自信支持。

国际货币基金组织2022年7月的工作论文研究了1990年至2018年26个发达国家和新兴经济体的外汇干预措施，结果显示，为减少长期宏观经济因素引起的汇率扭曲而进行的干预不会奏效。但是干预可以有效地纠正短期周期性的实际汇率扭曲。歪曲程度越高，单方面干预的时间越长，干预效果越明显。

此外，研究发现，梅丸干预更有效一些。在流动性较强的外汇市场，干预效果较差。在这项研究的支持下，日本的外汇干预在短期和局部上可能有用，至少可以起到“阻击”的作用。

黑田东彦是自由汇率制度的提倡者，被称为货币教父，但他清楚地知道市场并不是永远理性的。24年前，亚洲金融危机最严重的1998年，黑田东彦在幕后与美联储方面携手，成功指挥了稳定日元汇率的干预。期间，共进行了38笔抛售美元的购买操作，当时最大干预额为1998年4月10日购买了26201亿韩元，总干预额为5万亿日元。在多种因素的作用下，日元汇率在1998年8月创下147的低点后反转，回到了快速上升的趋势。

介入注定不是目的。对于干预本身，日本的一系列核心人物都发表了意见。

总理财商和财务官员都强调，干预的目标是避免外汇市场的过度极端和剧烈波动。但是，财商特别强调“对日元汇率水平不做评价”，这表明干预没有150这样的具体价格目标。黑田东彦此前强调：“日元持续贬值使企业难以制定长期发展计划，经济前景的不确定性也增加，对日本经济产生了负面影响。”

但是市场的担忧，即日元的汇率政策能否与宽松的货币政策兼容？黑战的最新态度直接给出了“日本不适合加息”的答案。他的潜台词是，不管日元汇率如何，都要松散地坚持到底。